東方園林深度報告：堅定轉型海綿城市與危廢 內生訂單外延并購齊發力
市政園林項目景氣度下行,東方園林積極轉型布局“水環境”與危廢市場。由于地方政府債務問題與地產基建投資下行壓力,東方園林從2014年開始園林工程業務收入與凈利潤出現下滑。公司積極轉型,確立“三位一體”水環境綜合治理與危廢兩大方向,通過內生與外延積極轉型。
水環境布局萬億級別海綿城市市場,已累積大量PPP訂單并欲保回款。我們預計海綿城市整體市場空間達萬億級別,公司原市政園林業務已累積下相關景觀、生態、水利相應技術與涉及經驗,通過建設海綿型公園、綠地等參與海綿城市市場,公司2014年12月以來獲得水環境(包括海綿城市)訂單已達約400億水平,我們認為隨著海綿城市、水十條下水治理市場高速發展,公司未來有望進一步獲取訂單,此部分2-3年內增速有望達50%。與此同時,公司通過金融保障與PPP等模式助力收款,減小回款風險。另外,公司也擬通過并購中山環保、上海立源進一步加碼水處理業務。
并購切入高景氣度危廢領域。我國目前危廢實際處理處置量僅占當年危廢產生量的38%左右,且歷史已累積大量危廢,但目前國家核準利用處置規模速度并不足以應對新增與歷史累積危廢,且危廢從項目啟動到最終運營需要大約三年時間,我們預計短期內危廢產能供不應求狀況難以改變。公司已收購申能環保、金源銅業與吳中固廢加碼危廢業務,其中吳中固廢具有區域壟斷地位,隨著未來產能增加,收入有望進一步提升。
東方園林訂單與并購業績承諾墊定安全邊際,員工持股定增價出現倒掛。公司在手水環境治理訂單已達400億元,以8%凈利潤率、分三年執行測算,年均凈利潤貢獻有望超過10億元。公司當前市值僅約185億元,對應在手訂單年利潤貢獻PE約18.5倍,具備安全邊際,且未來該2-3年內水環境治理增速有望達50%。同時,公司并購公司具備業績承諾。另外,公司員工持股平均購買價27.31元/股,以及與非公開發行收購資產作價20.97元/股、募集配套資金底價27.78元/股均已出現倒掛。
高度重視并購,實際控制人持股比例高具備持續并購潛力。公司引入優秀金融團隊,重視并購業務發展,另外,根據媒體報道,董事長在中國企業領袖年會上表示,繼2015年擬實施的30億元并購外,2016-2017準備繼續并購200億環保資產,將有助于公司外延發展。另一方面,我們認為截至三季報,實際控制人持股比例為57.31%,公司將具備持續通過股權支付進行并購,而不會造成稀釋持股帶來控制權隱患問題。
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